Tasso di esposizione Gamma Dorval Asset Management – 17 giugno 2022

Gli indici azionari hanno ceduto i guadagni del 2021 (grafico 1) e abbiamo assistito alla più grande correzione di sempre del mercato obbligazionario (grafico 2); ora quindi gli investitori si chiedono, legittimamente, se tali adeguamenti siano sufficienti a giustificare un rientro sui mercati finanziari. A tal proposito, ci sono notizie buone e meno buone.

Le principali borse mondiali hanno ceduto i guadagni del 2021

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MSCI World All Country (al netto del rischio di cambio)

 

Un crack obbligazionario di proporzioni epocali

“Max drawdown” dell’indice Bloomberg US Treasury

 

Iniziamo dalle buone nuove. In seguito alla correzione delle valutazioni, sui mercati azionari emergono già delle opportunità per gli stock-picker con un orientamento al lungo periodo. Quanto ai dati economici, lo scenario di moderazione torna in auge dopo l’impennata dei dati d’inflazione negli Stati Uniti a maggio. Negli USA i permessi edilizi evidenziano un calo del 10% rispetto ai massimi di fine 2021. In ogni caso, la fiducia nel settore immobiliare appare tuttora elevata, almeno in base all’indice NAHB del mercato residenziale, che in giugno si è attestato a 67, un livello pressoché in linea con quello del boom immobiliare del periodo 2003-2005. Anche le vendite al dettaglio hanno evidenziato una decelerazione (-0,3% in maggio), particolarmente marcata nel caso delle vendite di automobili (-3,5%). Le indagini congiunturali nel settore manifatturiero condotte dalle Fed regionali nei primi giorni del mese di giugno confermano peraltro la riduzione delle tensioni lungo le filiere (grafico 3).

 

 

Moderazione delle tensioni lungo le filiere

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Ritardo nelle spedizioni – Indagine della Fed di New York / Ritardo nelle spedizioni – Indagine della Fed di New York

 

Un’altra buona notizia giunge dalla BCE, che è riuscita a riprendere il controllo dei differenziali di tasso tra i Paesi periferici e la Germania grazie all’annuncio - al termine di una riunione d’emergenza - della prossima introduzione di uno strumento atto a contrastare la frammentazione (in tale occasione non sono stati dati molti dettagli operativi). Lo spread tra BTP italiano e Bund tedesco è passato in pochi giorni da 240pb a 189pb (il governatore della Banca d’Italia, Ignazio Visco, ha indicato un livello di equilibrio di 150pb).

 

Veniamo ora alle notizie meno buone, come le persistenti tensioni legate a petrolio e gas.  Nonostante i timori di recessione, i prezzi del greggio restano molto alti (sopra $120 per il Brent) e sono senza dubbio sostenuti dall’atteso rimbalzo della domanda cinese e dall’inizio della stagione turistica nei Paesi avanzati. La netta risalita del prezzo del gas si deve alla drastica riduzione delle forniture, in particolare alla Germania, attraverso il gasdotto Nord Stream (grafico 4).

 

Importazioni di gas naturale russo per gasdotto

 

Infine, la Federal Reserve ha inasprito i tassi di 75pb, vale a dire di 25pb in più rispetto a quanto annunciato da Jerome Powell due settimane fa. Gli investitori si aspettano già tassi sui Fed Funds al 3,5% a fine anno e al massimo del 3,75% nel primo trimestre 2023. Nel breve periodo, tali attese più elevate proteggono meglio il mercato da nuovi marcati rialzi dei tassi. A medio termine, tuttavia, si dovrà accertare che l’inflazione sottostante abbia un orientamento in linea con le previsioni piuttosto ottimiste di Fed ed economisti (grafico 5). In caso contrario, per stroncare l’inflazione occorreranno tassi nettamente più alti. Potrebbe essere quindi che i premi per il rischio di tasso non siano ancora sufficienti alla luce dell’incertezza su crescita e inflazione.

 

 

Consensus ottimista circa il ribasso dell’inflazione negli Stati Uniti

US Core PCE (YoY%) / Stima di consensus per il 2023 

 

Nelle ultime due settimane il rincaro di petrolio e gas naturale e l’aumento delle pressioni inflazionistiche negli USA e in Europa ci hanno indotti a ridurre i tassi di esposizione azionaria nei nostri portafogli flessibili internazionali ed europei. Continueremo a optare per una grande flessibilità al fine di adattare i tassi di esposizione in funzione delle nostre analisi di economia e mercati.

 

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