Tasso di esposizione Gamma Dorval Asset Management – 1 luglio 2022

I segnali di rallentamento dell’economia (al di fuori della Cina) hanno innescato un’improvvisa revisione al ribasso delle attese circa l’andamento di inflazione e tassi di interesse nei trimestri a venire.  Gli azionisti devono preoccuparsi o rallegrarsi?

Se da un lato sempre più economisti sono convinti che l’accelerazione dell'inasprimento dei tassi d’interesse finirà per innescare una recessione negli Stati Uniti nel 2023, dall’altro lo scenario scontato dai mercati finanziari sembra andare in un’altra direzione. Visti la recente decelerazione dei consumi negli USA (-0,4% in termini di volumi a maggio 2022), la flessione di determinati indicatori ciclici (PMI, ISM) e il calo dei prezzi delle materie prime industriali, gli investitori propendono per un forte rallentamento a partire dal 2022.  Come prevedibile, la crisi del gas russo in Europa acuisce i suddetti timori, che tuttavia dovrebbero essere mitigati, almeno in parte, dalla prospettiva di un rimbalzo della Cina. Ma così non è. A Wall Street di recente si è riscontrata un’accelerazione della diminuzione del rapporto titoli ciclici/titoli difensivi, che ora si attesta su livelli apparentemente compatibili con un ISM manifatturiero attorno al 45, vale a dire con una recessione nel comparto industriale (grafico 1).

 

Accelerazione della diminuzione del rapporto ciclici/difensivi negli Stati Uniti

Panieri Goldman Sachs dei titoli ciclici e difensivi USA

 

  • ISM manifatturiero (sx) / Rapporto ciclici/difensivi (dx)
  • Indice

Wall Street prospetta una nuova ipotetica recessione, come già avvenuto nel 2011/12 in occasione della crisi dell’euro, nel 2015/16 in concomitanza con la crisi del renminbi oppure a fine 2018? I dati pubblicati prossimamente, tra cui quelli sull’occupazione, ci forniranno qualche informazione in più a tal proposito. Nel frattempo, i mercati obbligazionari hanno messo a segno un forte rally (grafico 2) sulla scia della revisione al ribasso delle stime circa inflazione ed evoluzione dei tassi di interesse a breve tanto negli USA quanto in Europa. Nel tratto a breve della curva dei tassi si scontano già un picco del 3%-3,25% circa dei tassi della Fed e tassi della BCE inferiori all’1,25% sino a metà del prossimo anno.

 

Netto ribasso dei rendimenti obbligazionari

  • 10 anni USA / 2 anni USA
  • 10 anni Tedesco / 2 anni tedesco

Le suddette evoluzioni rapide e inattese spiegano il posizionamento estremo degli investitori sulle piazze obbligazionarie (si pensi ai riacquisti in massa di posizioni corte) e la fragilità delle valutazioni di carattere economico in una fase eccezionale della storia economica mondiale come quella odierna. Oggi più che mai, economisti, banche centrali e investitori procedono a tentoni. Per il momento riscontriamo una moderazione della crescita nei Paesi avanzati causata non tanto dalla politica delle banche centrali (è ancora troppo presto) ma dall’adeguamento automatico dell’economia agli effetti deleteri degli aumenti di prezzo sul potere d’acquisto. A tale moderazione si accompagna una progressiva normalizzazione dei rapporti scorte/vendite e dei ritardi nelle spedizioni, e quindi una riduzione delle pressioni inflazionistiche cicliche.

 

A priori, lo scenario di moderazione appare favorevole ai mercati azionari. In ogni caso, all’orizzonte permangono tre pericoli. Il primo è lo scoppio di una recessione più grave del previsto in estate - uno scenario di adattamento repentino - che con ogni probabilità non è ancora scontato appieno nei prezzi. Il secondo riguarda la situazione in Europa dove il rischio di uno stop delle forniture di gas dalla Russia è ormai molto elevato. Il terzo proviene da Wall Street dove le valutazioni relative appaiono tuttora alte e la crisi dei settori legati al digitale frena gli “spiriti animali”.

 

In tale contesto conserviamo un’allocazione prudente caratterizzata da tassi di esposizione azionaria più bassi di quelli dell’indice di riferimento e prediligiamo asset liquidi e un’ampia diversificazione.

 

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