Qual è il ruolo dei titoli di Stato nei portafogli? - 19 gennaio 2026

Subito dopo il rischio di uno scoppio della “bolla” dell'IA, il timore di un forte aumento dei tassi a lungo termine è uno degli scenari di rischio spesso citati dagli investitori da diversi trimestri. In media, tuttavia, i titoli di Stato del G7 non hanno subito un calo nel 2025 e rimangono una copertura utile contro alcuni rischi – ma non tutti – nei portafogli diversificati.

In media ponderata in base al PIL, i tassi a 10 anni del G7 si muovono da diversi mesi in un margine piuttosto ristretto, tra il 3,5% e il 3,8% (grafico 1). Nel 2025, considerando tutte le scadenze, l'indice Bloomberg delle obbligazioni statali del G7 sarà salito del 3,5% (rischio di cambio coperto), ovvero leggermente più dei tassi monetari.

Dietro questa apparente stabilità si nasconde tuttavia una certa tensione. Le obbligazioni a lunghissimo termine (30 anni o più), più rischiose, hanno continuato a registrare un aumento dei rendimenti (grafico 2), in particolare in Giappone, Germania, Francia e Canada.

Questa dinamica riflette una certa sfiducia degli investitori nei confronti del rischio obbligazionario. L'indagine della Bank of America del dicembre 2025 lo conferma: il 19% dei gestori intervistati considera un aumento destabilizzante dei tassi a lungo termine come il rischio principale per i mercati, dopo quello di uno scoppio della “bolla” dell'IA (38%).

Diventati più ottimisti sulle prospettive economiche mondiali, è certamente logico che gli investitori non si precipitino sugli obbligazioni di Stato, che sono piuttosto attività rifugio contro il rischio di rallentamento economico. Gli indicatori mostrano tuttavia che l'inflazione rimane inferiore alle attese (grafico 3), il che è piuttosto rassicurante per i mercati obbligazionari. Gli ultimi dati pubblicati negli Stati Uniti (+2,6% sull'IPC al netto di alimentari ed energia a dicembre, nonostante i dazi doganali) sono addirittura piuttosto incoraggianti.

Tuttavia, la sfiducia nei confronti dei mercati dei titoli di Stato è alimentata anche da altre preoccupazioni legittime, tra cui quelle legate all'elevato debito pubblico, alle conseguenze della reflazione giapponese e agli attacchi all'ortodossia monetaria e di bilancio.

Per il momento, tuttavia, i tentativi di Donald Trump di destabilizzare la Federal Reserve si scontrano con una forte opposizione istituzionale e politica alla Corte Suprema e al Congresso. I contrappesi sono altrettanto potenti in Giappone, il che dovrebbe limitare la portata della ripresa fiscale voluta dal nuovo primo ministro Sanae Takaichi.

Inoltre, i premi di rischio sui titoli di Stato sono oggi spesso elevati, il che non consente una diagnosi di compiacenza. I tassi reali a 30 anni, adeguati alle aspettative di inflazione, sono infatti risaliti rapidamente e sono oggi persino interessanti in un'ottica di medio termine (grafico 4).

Nei nostri portafogli globali, siamo interessati alle obbligazioni statali soprattutto come copertura del rischio azionario. Quello che cerchiamo sono coperture asimmetriche: se il mercato azionario sale, gli asset di copertura dovrebbero idealmente scendere poco, e se le azioni scendono sensibilmente, ci si aspetta che gli asset di copertura risalgano. A tal fine sono necessarie due condizioni: che la loro valutazione sia sufficientemente interessante e che la loro correlazione con il mercato azionario sia negativa. Per le obbligazioni statali, queste condizioni non sono state soddisfatte dal 2021 al 2024, ma sono notevolmente migliorate nel 2025, il che ci ha portato a reinvestire in questi asset. La correlazione tra azioni e titoli di Stato è infatti tornata negativa e le curve dei tassi si sono riprese grazie al calo dei tassi a breve termine (grafico 5).

Nelle ultime settimane, i titoli di Stato statunitensi sembrano guadagnare interesse come asset di copertura. Poiché l'economia statunitense è percepita, spesso in modo un po' esagerato, come fortemente dipendente dal boom dell'intelligenza artificiale, la recente volatilità del Nasdaq tende a rafforzare la domanda di titoli del Tesoro. Se il boom dell'intelligenza artificiale dovesse rallentare, gli investitori diventerebbero senza dubbio meno ottimisti riguardo all'economia statunitense e anticiperebbero ulteriori tagli dei tassi da parte della Fed.

Nei nostri portafogli globali manteniamo quindi un'esposizione alle obbligazioni di Stato, tanto più che le nostre posizioni azionarie sono sovrappesate sui temi ciclici. Questa strategia di copertura è per il momento favorevole, ma non è priva di rischi. Il rischio principale sarebbe quello di una ripresa economica globale inflazionistica che provocherebbe una forte tensione sui tassi a lungo termine a causa dell'aumento delle aspettative di inflazione. Alcuni sviluppi, come l'aumento dei prezzi delle materie prime industriali, quello dell'elettricità in alcuni paesi o il progetto di Donald Trump di inviare assegni alle famiglie americane per vincere le elezioni di medio termine, raccolgono tutta la nostra attenzione a questo proposito.