La hausse des marchés actions et l’énigme des taux d’intérêt

DORVAL'S MACRO CORNER
« Adapter le savoir économique aux réalités des marchés et s’affranchir de la dictature des indices »
François-Xavier Chauchat
Membre du comité d’investissement. Cadrage macroéconomique et allocation d’actifs.
Alors que les bourses mondiales volent de records en records, nous nous posons tous la même question: quel facteur viendra fragiliser l’optimisme ambiant? A ce stade du cycle, la hausse des taux d’intérêt serait la réponse attendue. 

La nouvelle mode est de reprocher aux banques centrales de s’appuyer sur des modèles économiques caduques. Certains pensent que l’erreur de politique monétaire guette. Notre analyse suggère pourtant qu’il n’y a aucune preuve tangible que la politique monétaire US soit hors des clous. Il est ainsi probable que la Fed demeure aussi prévisible dans son action qu’elle l’a été depuis le début de son resserrement graduel en 2014.

Cependant, ni la continuité des politiques monétaires, ni l’inflation basse ne peuvent seules expliquer la remarquable stabilité des taux à long-terme. Le caractère de valeurs refuges des obligations américaines et allemandes expliquent en partie cette énigme. Une logique circulaire et paradoxale semble à l’œuvre : plus les actions montent, plus la peur d’un retournement pousse nombre d’investisseurs à acquérir des protections, ce qui les conduit à acheter ces valeurs refuges. Ainsi les taux longs restent très bas, ce qui donne plus d’allant encore au marché des actions...

Cette logique finira par trouver sa limite, mais pour le moment les faits sont là : la plupart des marchés obligataires demeurent extrêmement chers. Il existe cependant deux exceptions notables. D’une part, les obligations d’Europe du Sud, dont—étonnamment—les différentiels de taux avec l’Allemagne demeurent supérieurs à leurs niveaux de début 2015, au moment où la BCE a commencé son QE. Et, d’autre part, plusieurs marchés obligataires émergents en monnaie locale, où les taux réels restent très attractifs en raison de la forte désinflation. Contrairement à une opinion répandue, nous ne sommes pas convaincus que le resserrement de la Fed soit un handicap majeur pour ces marchés.

Le cœur de notre stratégie reste orienté vers l’univers des actions les plus sensibles à la reprise économique mondiale. Nous nous efforçons cependant de réduire le risque de portefeuille en diversifiant les thématiques. Nous favorisons les thèmes de rattrapage économique en zone euro, mais aussi au Japon et en Amérique latine. Nous continuons à investir dans les technologies de l’information, mais nous sommes bien conscients du caractère lui aussi très cyclique de cette thématique. 

 

Télécharger la lettre mensuelle en version PDF ici : Dorval's Macro Corner - Octobre 2017

 

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