La hausse des taux réels menace-t-elle le marché des actions ? - 2 octobre 2023
Malgré la baisse de l’inflation, les rendements des obligations d’Etat ont récemment atteint de nouveaux plus hauts dans ce cycle. A ce stade, le niveau atteint par les taux à long terme ne constitue cependant pas une menace pour la valorisation des actions.
Les prix du pétrole ont beau grimper depuis juillet dernier, les statistiques d’inflation restent bien orientées. Le processus désinflationniste est en effet large, embarquant les biens manufacturés, les loyers, l’alimentation et les services. Sur les trois derniers mois connus, l’inflation sous-jacente s’est repliée à 2% aux Etats-Unis (taux annualisé de juin à août) et à 3% en zone euro (de juillet à septembre). Ces bons chiffres n’ont cependant pas empêché les taux à long terme de poursuivre leur ascension (graphique 1).
Avec des taux longs réels supérieurs à 2% aux Etats-Unis et enfin positifs en Europe, les raisons de snober le marché des obligations souveraines semblent se réduire. Mais la concurrence des marchés monétaires reste forte, avec des taux courts qui se situent encore environ 100 points de base au-dessus des taux à long terme (graphique 2). Il est certes justifié que les courbes de taux soient inversées puisque les banques centrales n’ont plus de raison de monter sensiblement leur taux, et que ces taux – désormais nettement supérieurs à l’inflation sous-jacente – ont des chances de rebaisser au moins un peu dans les années qui viennent. Mais la probabilité qu’un tel processus se déroule dans les mois qui viennent reste assez basse.
Aux Etats-Unis, la dynamique économique pourrait certes se modérer un peu sous le poids d’une fermeture temporaire des administrations, et du fait de la reprise des remboursements des prêts étudiants. Mais sur le fond rien ne semble faire dévier le paquebot américain. Au contraire, les demandes d’indemnités chômage se sont à nouveau repliées, sur des niveaux proches de 200.000 par semaine, ce qui reflète un grand dynamisme du marché du travail. En Europe, la situation économique est moins rassurante – ce qui rend les perspectives de taux d’intérêt un peu plus ouvertes – mais le marché du travail semble lui aussi résilient.
Si les taux à long terme ne rebaissent pas, voire continuent à monter, quel serait l’impact pour le marché des actions ? Il faut rester prudent sur cette question, car il n’existe aucune relation stable entre l’évolution des taux à long terme et la valorisation des actions. Une hausse trop rapide des taux longs provoque de la volatilité sur tous les marchés, mais la hausse des taux réels témoigne aussi d’une plus grande confiance dans la capacité de résilience de l’économie. Il existe aussi le risque que des taux réels élevés dépriment la prime de risque des actions à des niveaux dangereusement bas. Aujourd’hui, d’après nos calculs sur le MSCI Monde équipondéré, cette prime de risque reste confortable au niveau mondial (graphique 3). Elle se situe à des niveaux proches de celui des années 2003-2007, et reste largement supérieure aux très bas niveaux du tournant des années 2000.
Nous gardons dans nos fonds globaux une allocation neutre en actions internationales équipondérées, et une sous-pondération marquée de l’obligataire au profit des instruments du marché monétaire.
